來源：食品飲料大消費黃付生
公司2020H1公司實現營收、歸母凈利潤、歸母扣非凈利潤7.99億元、1.57億元、1.54億元，分別同增34.53%、79.85%、91.91%；其中Q2實現營收、歸母凈利潤、歸母扣非凈利潤4.40億元、0.87億元、0.84億元，分別同增44.95%、135.50%、142.49%。收入增速符合預期，利潤增速超預期。
01
調味品高增，毛利率創歷史新高
2020H1公司調味品實現營收7.21億元，同比增長45%，其中醬油收入4.94億元，同比增長39%，食醋收入1.57億元，同比增長59%，增速受去年三季度收購恆康影響。單二季度醬油增長51%，增速較Q1的26%大幅提升，食醋增長55%，較Q1的63%增速略有放緩、仍保持高速增長。分大單品來看，高端產品實現快速增長，零添加醬油（有機，頭道原香）同比增長52%，高於公司整體及醬油增速。
上半年毛利率49.73%，同比提升3.12pct，其中Q2毛利率50.18%，同比提升5.15pct，創公司毛利率新高，主要是高毛利醬油佔比提升，渠道返利幅度減少（買贈促銷）等原因，對毛利有正向影響。
02
調整經銷商結構，全國布局不斷推進
分地區來看，2020H1華中、華北銷售分別增長59.4%、59.85%，華南地區銷售下滑15.4%。公司逆勢調整經銷商結構，上半年凈增93家，單二季度凈增143家。其中上半年華東、華中凈增55、95家，華南、華北和西北凈增為負。
03
規模優勢盡顯，費效比大幅提升
2020H1期間費用率26.57%，同比下滑3.19pct，其中銷售費用率下滑最多（同比-2.31pct），主要是市場費用投放力度減少，導購未完全復工、薪酬減少，其他銷售費用率下降各項比較平均，我們認為隨著銷售收入增加，規模優勢逐步凸顯，費效比逐步提升。
盈利預測與評級
我們看好公司0添加產品在高端醬油市場的領先優勢，去年公司收購鎮江恆康，切入香醋領域，未來公司品類擴張成長邏輯值得關注。2020年公司制定收入、凈利潤目標增速分別為29.35%、46.88%，從上半年銷售情況來看，我們認為這一目標大概率完成（倒推下半年收入、凈利潤增速分別為25%、21%）。
預計2020-2022年公司收入分別為17.6億、22.5億、28.0億元，同比增長30%、28%、24%，歸母凈利潤分別為3.07億、4.01億、5.18億元，同比增長55%、31%、29%。我們按照2021年業績給50倍PE，目標價43元，考慮到公司成長性，維持公司「增持」評級。
風險提示：公司收入增長不及預期，市場競爭加劇，管理層出現重大管理瑕疵等。
團隊成員介紹
黃付生：經濟學博士，太平洋證券研究院院長，首席食品飲料行業分析師。十余年行業研究經驗，曾任職中信建投證券，多次榮獲新財富、水晶球、金牛等最佳分析師榮譽。
蔡雪昱：工學碩士，太平洋證券食品飲料分析師，3年快消行業工作經驗，6年行業研究經驗，曾任職中信建投證券，新財富、水晶球、金牛等最佳分析師上榜團隊成員。
鄭漢鎮：滑鐵盧大學數學碩士，太平洋證券食品飲料分析師，4年行業研究經驗。
李鑫鑫：北京大學經濟學碩士，太平洋證券食品飲料分析師，3年行業研究經驗。
食品飲料大消費黃付生
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August 17, 2020 at 11:19AM
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千禾味業中報點評：醬油快速增長，利潤超預期【太平洋證券黃付生、蔡雪昱團隊】-財經新聞 - 臺灣新浪網
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