來源：興證研究
投資要點
盈利：利潤增長穩健，規模擴張加速、成本居高位。樣本銀行整體19A凈利潤增速（+6.7%）較9M19（7.2%）小幅放緩，但全年維度仍保持穩健增長。其中4Q19收入端以量補價，成本支出居高位，凈利潤增速小幅放緩。分個股來看，郵儲、招行、光大、平安等銀行的利潤均實現兩位數以上增長，表現出較好的成長性。同時，除平安銀行轉債完成轉股進而導致ROE小幅下行外，郵儲、招行、光大的ROA、ROE均有不同幅度上行。。
結構：回歸傳統存貸業務，零售定期化仍明顯。樣本銀行整體規模同比+8.8%，農行、招行、中信、民生、平安均保持兩位數增長。行業2019年新增貸款主要投向零售端的按揭、個人經營性貸款以及靈活性更高的票貼，消費貸款與信用卡貸款有所控制；對公貸款中製造業、批發零售、採礦業等不良率較高的行業壓降，交通運輸、金融地產、水利環境、租賃商業等平台/地產類貸款增配。存款方面，行業2019年零售存款佔比普遍提升但零售定期化趨勢明顯，除建行、交行外，存款活化率普遍下降。
息差：上半年核心矛盾在於存款，下半年轉向貸款。行業整體19A凈息差為2.14%，同比微降2bps、環比1H19微降1bps，息差下行的核心矛盾在於存款成本同比大幅上行（+16bps）。19H1息差核心矛盾在於存款成本的大幅上升，但在結構性存款管控、存款競品收益率下行趨勢下19H2存款成本持平於19H1；19H2在新LPR報價機制推出、政策引導實體融資利率下行形勢下息差核心矛盾轉向貸款利率，19H2貸款收益率相對19H1下行5bps。2020年在LPR下行趨勢相對明確形勢下，息差核心矛盾再次轉向存款成本。息差的對沖仍有待市場利率維持低位、準備金釋放、存款基準利率下調、加強結構性存款管控等方式減輕銀行負債成本壓力。
資產質量：不良改善、撥備增厚至近年高位，後續趨勢仍需觀察。行業整體名義不良率加速下行，認定標準進一步趨嚴，資產質量大幅夯實。同時，生成/核銷減緩、減值計提相對節約，撥備增厚至近年高位。後續不良趨勢仍需觀察，但對公問題處置高峰或已經過去。
資本：充足率繼續上行，多手段補充推進。展望未來，考慮到永續債加速發行以及優先股發行主體放開，我們預計未來永續債/優先股+可轉債仍將成為各家銀行進行資本補充的重要渠道。
目前銀行業整體0.68xPB左右的靜態估值，中期市場對銀行業績的不確定性仍存在悲觀預期，需要銀行以年內經營結果加以自證。近期積極的財政政策與貨幣政策配合頻繁，提升了政策協同效用。隨著企業的陸續復工，3月信貸大概率呈現加速投放態勢，配合3月明顯發力的債券發行，整體社融也處於積極回升中。同時，在政策、監管及市場共同作用下，銀行負債成本走低或逐漸兌現。考慮行業基本面穩健、估值低位帶來的安全邊際以及市場波動避險情緒升溫，銀行板塊配置價值提升，維持行業推薦評級。個股上，推薦基本面穩定、受監管影響較小的大行與招行；關注基本面彈性較大的興業、光大、平安等，以及持續深耕普惠零售領域的常熟、郵儲銀行。
風險提示：不良超預期暴露，監管政策超預期變化，經濟超預期下行。
報告正文
截至2020年3月底，6家大型銀行+5家股份行（招行、中信、民生、光大、平安）2019年年報均已披露完畢。2019年行業經營出現積極變化，同時也伴隨著監管指引有所趨嚴。單一銀行的變化可能存在個體因素的擾動，但上市銀行整體數據所體現的趨勢，對於投資者回看近期貨幣政策效果、了解銀行經營行為及預判未來趨勢，或將提供一些幫助。基於此我們編製了本報告，主要從行業與個體層面分析2019年度商業銀行的經營變化。
考慮樣本基期可比性，下文所指「樣本銀行整體」為目前已經披露2019年年報的A+H大中型銀行共11家（包括6家大型銀行及招商、中信、民生、光大、平安5家股份制銀行）。以2019Q3數據統計，上述11家銀行佔整體上市銀行總資產的78%，總歸母凈利潤的83%，基本可以反映上市銀行整體經營情況。
一、盈利：利潤增長穩健，規模擴張加速、成本居高位
樣本銀行整體19A凈利潤增速（+6.7%）較9M19（7.2%）小幅放緩，但全年維度仍保持穩健增長。其中4Q19收入端以量補價，成本支出居高位，凈利潤增速小幅放緩。從利潤驅動因素來看：收入端息差走弱但規模擴張加速，一定程度實現以量補價，中收與其他非息保持平穩，19A收入增速小幅放緩（19A：9.2%；9M19：10.2%）；成本端，減值計提一季度超季節性抬升后二三四季度有所節約，與大中型銀行計提節奏相對前置有關，值得注意的是4Q19成本收入比同比小幅上行，成本支出仍居高位，預計與各行科技金融等戰略性轉型投入有關。
分業務來看，息差小幅走弱疊加生息資產擴張，凈利息收入保持大個位數增長（+6.8%）；中收接近兩位數增長（+9.9%），主要拉動因素在於銀行卡、結算類業務增長積極，與銀行近2-3年大力發展零售業務息息相關，同時代理、投行、託管類業務拖累減小；投資收益等其他非息收入增長相對積極（+26%），不過19年利息與其他非息收入仍然受I9準則切換影響。盈利能力方面，ROA穩定在0.95%左右，但由於部分銀行進行資本補充后槓桿下行因此行業ROE小幅下降0.71pcts至11.91%。
分個股來看，郵儲、招行、光大、平安等銀行的利潤均實現兩位數以上增長，表現出較好的成長性。同時，除平安銀行轉債完成轉股進而導致ROE小幅下行外，郵儲、招行、光大的ROA、ROE均有不同幅度上行。樣本銀行全年ROA 0.95%，ROE 11.9%較上年有較為明顯的下行，主要是4大銀行利潤/凈資產增速差較大所致。
二、結構：回歸傳統存貸業務，零售定期化仍明顯
資產規模穩步擴張，結構進一步回歸本源。樣本銀行整體規模同比+8.8%，農行、招行、中信、民生、平安均保持兩位數增長。貸款方面，行業整體增長10.8%，郵儲、招行、民生、平安貸款增長相對積極，保持15%左右的增長。存款方面，行業整體增長7.9%，民生、光大、平安存款增長相對積極，在14%以上。
從存貸款佔比來看，除了工行、建行外，其餘銀行貸款佔比均有不同幅度上行，其中郵儲、交行提升3pcts左右；除了工行、建行、農行外，其餘銀行存款佔比亦有不同幅度上行，其中光大銀行提升幅度最大，在6pcts左右，顯示其年內在負債管理方面的積極成效。
貸款結構與結構變化來看，行業2019年新增貸款主要投向零售端的按揭、個人經營性貸款以及靈活性更高的票貼，消費貸款與信用卡貸款有所控制；對公貸款中製造業、批發零售、採礦業等不良率較高的行業壓降，交通運輸、金融地產、水利環境、租賃商業等平台/地產類貸款增配。
具體從存款結構與結構變化來看，行業2019年零售存款佔比普遍提升但零售定期化趨勢明顯，除建行、交行外，存款活化率普遍下降。個股角度，19年存款增長最為積極的光大銀行零售存款佔比提升幅度最大，但與此同時活化率也有較大幅度下行。
三、息差：上半年核心矛盾在於存款，下半年轉向貸款
行業整體19A凈息差為2.14%，同比微降2bps、環比1H19微降1bps。19年樣本銀行息差下行的核心矛盾在於存款成本同比大幅上行（+16bps），所幸市場化負債成本明顯下行，整體付息率上行得以控制。而資產端受益於高定價零售、小微佔比提升，綜合生息率上行（+3bps），進而對負債成本上行形成部分對沖，最終息差小幅微降2bps。
拆分上下半年來看：上半年息差核心矛盾在於存款成本的大幅上升，但下半年在監管加強對結構性存款管控、存款競品收益下行形勢下，存款成本升幅較1H19放緩，19H2存款成本持平於19H1的1.74%。下半年息差核心矛盾在於新LPR報價機制推出、政策引導實體貸款利率下行背景下，貸款利率的下行，19H2貸款收益率相對19H1下行5bps。
從個體角度來看，光大、平安、民生年內利息收入口徑有所調整，將信用卡分期收入確認進利息收入，同時而民生銀行還還原了I9準則切換影響，進而上述銀行息差同比提升較為明顯。中信銀行下半年對利息收入口徑進行調整，但並未對19H1數據進行調整，因此中信19H2vs19H1數據並不可比。
邊際變化上，19H2除民生外，各家銀行貸款收益率均有不同幅度下行，建行、郵儲下行幅度較小；存款成本方面，農行、中行、交行、民生、平安存款付息率均有不同幅度改善，預計與上述公司的主動負債有所控制有關。
2020年行業息差核心矛盾再次轉向存款成本。全年經濟不確定背景下，支持民企/小微/製造業仍然是政策著力重點，對銀行減息降費訴求依然較強。3月底逆回購的調價大概率將指引4月MLF下調，進而全年LPR帶動貸款定價下行趨勢相對確定。息差的對沖仍有待市場利率維持低位、準備金釋放、存款基準利率下調、加強結構性存款管控等方式減輕銀行負債成本壓力。
四、資產質量：不良改善、撥備增厚至近年高位，後續趨勢仍需觀察
名義不良率加速下行，認定標準進一步趨嚴，資產質量大幅夯實。19A樣本銀行整體口徑的不良率繼續下行至1.39%，19年以來不良率下行有所加速。積極的變化不僅來自表觀不良率的變化，同時：1）截至19A關注+不良貸款佔比已從1H16高峰時期的5.21%降至3.71%；2）逾貸比、逾期90天以上貸款佔比下降更快；3）不良涵蓋口徑進一步擴大、不良確認口徑日趨嚴格，期末逾期90天以上/不良貸款、逾期60天以上/不良貸款指標持續改善，目前90D逾期/不良比率為69%（同比-7pct），大行確認更加審慎。上述變化都指向銀行19年在夯實資產質量、提升風險應對能力上做了加速儲備。
生成/核銷減緩、減值計提相對節約，撥備增厚至近年高位。行業整體加回核銷處置的不良凈生成（TTM）速度放緩，同時信用成本繼續穩居高位（19A樣本銀行信用成本1.23%，同比基本持平、環比小幅提升），撥備覆蓋率、撥貸比、組合撥備等指標均有不同幅度的改善，風險抵禦能力進一步增強。
後續不良趨勢仍需觀察，但對公問題處置高峰或已經過去。近兩年不良率下行相對持續，但不良新發生率的趨勢仍需在2020年經營結果中持續驗證。尤其是考慮到當前外部疫情形勢嚴峻、國內經濟企穩信號仍有待觀察。而銀行作為順周期行業，資產質量波動至少滯后經濟周期1-2個季度，不良改善趨勢目前難言穩定。不過分行業來看此前不良率不斷上行的製造業和批發零售行業似乎已經有所收斂，或指向前一輪不良的處置高峰已過。而消費類信貸的不良問題在去年已經引起商業銀行不同程度的重視，各行19年資產擺布中也多少體現出了控制消費貸和信用卡風險的傾向，相信最終的資產質量波動相對可控。
五、資本：充足率繼續上行，多手段補充推進
樣本銀行資本充足率分化較大，除郵儲外，大行核心一級資本充足率整體保持在較高水平，高出監管要求超過2個百分點，對行業的資本充足水平起到明顯的正向拉升作用。其餘中小型銀行核心一級資本充足率僅高出監管要求1個百分點上下，面臨補充資本需求，各家銀行也在積極推進資本補充相關工作。
年初至今中信、平安、江蘇等中小型銀行抓住權益市場有利時機陸續進行了可轉債再融資，形成中期資本補充來源，同時平銀轉債、寧行轉債和常熟轉債已經順利轉股。目前全部樣本銀行中（包括尚未披露年報的銀行），轉債融資尚余交行、上海銀行等處於推進狀態，普通股的補充主要是南京、寧波、杭州和貴陽銀行。
展望未來，考慮到永續債加速發行以及優先股發行主體放開，我們預計未來永續債/優先股+可轉債仍將成為各家銀行進行資本補充的重要渠道。大中型銀行永續債發行速度較快，優先股也在同步推進中，而隨著銀保監發〔2019〕31號的下發，預計2020年小型銀行的優先股發行也將逐漸展開。
六、投資建議
目前銀行業整體0.68xPB左右的靜態估值，中期市場對銀行業績的不確定性仍存在悲觀預期，需要銀行以年內經營結果加以自證。近期積極的財政政策與貨幣政策配合頻繁，提升了政策協同效用。隨著企業的陸續復工，3月信貸大概率呈現加速投放態勢，配合3月明顯發力的債券發行，整體社融也處於積極回升中。同時，在政策、監管及市場共同作用下，銀行負債成本走低或逐漸兌現。考慮行業基本面穩健、估值低位帶來的安全邊際以及市場波動避險情緒升溫，銀行板塊配置價值提升，維持行業推薦評級。個股上，推薦基本面穩定、受監管影響較小的大行與招行；關注基本面彈性較大的興業、光大、平安等，以及持續深耕普惠零售領域的常熟、郵儲銀行。
風險提示：不良超預期暴露，監管政策超預期變化，經濟超預期下行
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傅慧芳
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分析師聲明
注：文中報告依據興業證券經濟與金融研究院已公開發佈研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。
證券研究報告：《銀行業2019年年報綜述：存款成本邊際改善，不良/撥備再夯實》
對外發佈時間：2020年04月02日
報告發佈機構：興業證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格）
本報告分析師：
傅慧芳 S0190513080006
陳紹興 S0190517070003
研究助理：李英
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April 03, 2020 at 06:39AM
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